Ada paradoks menarik di pasar obligasi dunia. Ketika yield obligasi banyak negara meningkat, yield government bond China 10 tahun berada sekitar 1,7%, sementara SBN Indonesia 10 tahun sekitar 7,12%.
Perbedaannya tidak cukup dijelaskan dengan mengatakan China lebih aman dan Indonesia lebih berisiko. Salah satu kuncinya adalah kedalaman tabungan domestik.
Gross national saving China berada sekitar 41–43% PDB. Dengan PDB sekitar US$20 triliun, arus tabungan nasionalnya secara kasar mencapai US$8–8,6 triliun per tahun—sekitar 5,6 kali seluruh PDB Indonesia, dan hampir 18 kali gross national saving Indonesia.
Artinya China mempunyai domestic savings pool yang luar biasa besar. Ketika sektor properti melemah, deposito memberikan return rendah, dan capital controls membatasi kebebasan membawa modal keluar negeri, uang tersebut mencari aset domestik yang relatif aman. Salah satu tujuan akhirnya adalah Chinese government bonds.
Indonesia berada pada struktur yang berbeda. Tabungan nasional Indonesia sekitar 30% PDB, pasar modalnya lebih terbuka terhadap arus global, rupiah convertible, dan SBN harus bersaing dengan Treasury AS serta obligasi emerging markets lainnya untuk mendapatkan marginal buyer.
Kalau Treasury memberikan return tinggi tanpa risiko rupiah, Indonesia harus menawarkan premium yang cukup besar agar investor tetap mau memegang SBN.
Maka perbandingan China 1,7% versus Indonesia 7,12% sebenarnya mengajarkan sesuatu yang lebih besar daripada sekadar siapa yang fiskalnya lebih sehat.
China mempunyai kolam tabungan domestik raksasa yang sebagian besar berputar di dalam sistem keuangannya sendiri. Indonesia mempunyai kolam tabungan yang jauh lebih kecil dan harus berkompetisi lebih keras dengan pasar keuangan dunia untuk mendapatkan modal.
Itulah sebabnya Indonesia tidak mudah “memerintahkan” yield SBN menjadi rendah. Kalau fundamental, inflasi, rupiah dan risiko fiskal tidak sesuai dengan harga obligasinya, pasar akan meminta premium lebih tinggi.
China mempunyai terlalu banyak uang yang mencari tempat parkir di dalam negeri. Indonesia harus meyakinkan pemilik uang bahwa 7,12% cukup untuk membayar risikonya. Dan di pasar obligasi, pada akhirnya bukan pidato yang menentukan bunga utang negara. Marginal buyer-lah yang menentukan harganya.